遇见婉秋

白酒的“黎明前黑暗”

Wed, 16 Sep 2026 14:15:58 +0800

2026年9月，白酒板块仍在探底。

头部酒企的股价无一例外地向下——五粮液跌了约20%，泸州老窖跌了约30%，汾酒一度跌超31%。无论选择“控量挺价”还是“以价换量”，无论业绩是正增长还是大幅下滑，市场都在用同一个动作回应：下调估值。

但我认为，这恰恰是黎明前最黑暗的时刻。

一、我的判断基于什么？

第一，估值已到历史极值区间。

中证白酒指数PE约18.4倍，处于近十年2%-6%的极低分位。头部酒企股息率普遍在4%以上，泸州老窖约6.8%，五粮液约6.07%，贵州茅台约3.92%。当股息率显著高于无风险利率时，估值底部的支撑是真实存在的。申万宏源明确指出“估值下行空间已经非常有限”。这不是情绪判断，是数据事实。

第二，出清已在加速，而非恶化。

渠道库存从7个月降至3个多月，经销商净减少162家，合同负债同比下降31%——这些数据确实难看，但它们是“出清”的代价，而不是“崩塌”的证据。行业正在从“被动应对”转向“主动调整”。最剧烈的出清阶段正在接近尾声。国金证券认为行业“已经度过出清斜率最陡峭阶段”，招商证券指出“调整步入中后期”，华创证券判断“26H2有望拐点渐明”。

第三，历史规律被反复验证。

过去25年，白酒经历了四轮完整的底部周期：1999-2003、2008-2009、2012-2015、2022年至今。每一轮底部之后，行业都完成了迭代升级——不是回到过去，而是走向更高的发展阶段。

第四，机构共识正在形成。

2026年被普遍定性为“筑底之年”，2027年为“验证之年”。低基数效应、主动控货去库、估值历史低位、股息率安全垫——这些因素叠加，决定了板块继续大幅下行的空间已经有限。

二、但我比任何人都清楚，这个判断需要承受什么

“黎明前的黑暗”这句话的另一面是：你无法确定黑暗还有多长。向下惯性可能比预期的更长。 2026年Q2是行业最惨烈的季度，Q3可能环比收窄但不会转正。如果中秋国庆动销不及预期，恐慌性抛售可能再次出现。“好数据”也不一定涨。五粮液上半年营收+20.87%、净利润+89.3%，是头部唯一正增长的企业，但股价依然跌了16%-20%。估值重构的逻辑一旦确立，会持续较长时间。从“触底”到“反转”，中间可能隔着数个季度的磨底。如果2027年分红大幅缩水，估值可能面临新一轮压力。

三、为什么我仍然选择在这个阶段布局？

因为所有可量化的指标都指向同一个方向：向下的空间正在收窄，向上的概率正在累积。

· 估值处于历史极低分位——向下空间有限

· 股息率显著高于无风险利率——安全垫真实存在

· 库存去化方向正确、批价出现企稳信号——反转的钥匙正在转动

· 机构将2027年定位为“验证之年”——预期的时间窗口正在临近

市场往往在多数人还在犹豫时，就已经完成筑底。等到所有信号都确认反转时，股价早已不在底部。

四、我的布局思路

第一，分批布局，而不是一次性重仓。用时间换空间，用分批应对不确定性。

第二，设定明确的加仓区间。如果股价再跌10%、20%，有清晰的加仓计划，而不是恐慌时临时决策。

第三，设定验证节点。

· 2026年Q3财报：营收降幅是否环比收窄？合同负债是否止跌？

· 2026年Q4批价数据：国窖1573批价是否回升至900元以上？

· 2027年分红公告：分红是否维持在50亿以上？

第四，区分“等待反转”与“等待运气”。如果验证节点数据不达预期，重新审视判断；如果达到预期，判断就得到了数据验证。

写在最后

白酒不是没有风险。相反，风险是真实存在的——库存出清的时间表不确定，2027年分红存在下调可能，人口结构和商务场景的收缩不可逆。

但“有风险”和“不能投资”是两回事。当估值已经反映极度悲观预期、股息率提供真实安全垫、出清方向正确时，风险收益比正在向有利的方向倾斜。

我选择在黎明前最黑暗的时候布局，不是因为我知道天什么时候亮，而是因为我判断：天，终将会亮。

五粮液不是最差的哪个

Wed, 26 Aug 2026 10:39:43 +0800

你以为五粮液最差，结果它可能才是最清醒的那个，过去半年，五粮液可能是白酒行业中被市场误解最深的企业之一。

因为业绩调整、财报变化、渠道压力等因素，市场一度把大量负面预期集中到了五粮液身上，股价也经历了明显调整。很多投资者认为，五粮液的问题来自企业自身，认为它已经落后于行业。但随着白酒企业半年报陆续披露，一个新的事实正在浮现：五粮液并不是唯一承压的企业，整个白酒行业都在经历一次深度调整。过去依靠渠道扩张、经销商提前打款推动增长的模式正在发生变化，行业正在从“渠道驱动”进入“消费驱动”。

回头来看，五粮液过去半年的调整，也许并不是市场理解的“企业变差”，而是它更早面对了行业变化。当其他企业陆续暴露库存、动销和渠道压力时，投资者才发现，原来五粮液面临的问题，并不是它一个人的问题，而是整个行业的问题。

真正优秀的企业，不是不经历调整，而是在行业变化出现时，能够主动解决问题。五粮液正在做的，恰恰是市场曾经忽略的事情。

一方面，公司推进渠道调整，改善价格体系，降低库存压力；另一方面，公司推出80亿元至100亿元股份回购计划，用于注销减少注册资本，同时还有30亿元至50亿元大股东增持计划。注销式回购，本质上是减少股本，提高每股价值；大股东增持，则释放了对公司长期价值的认可。如果站在半年后的角度重新审视，也许市场曾经犯了一个错误：把行业周期的问题，过度归因到了五粮液身上。白酒行业过去最大的矛盾，不是没有品牌，而是渠道库存和增长模式需要重新调整。谁能够率先完成去库存，谁就更有可能率先迎来周期修复。

五粮液可能不是最差的那个，反而可能是最早看清行业变化、最先开始调整的那个。过去市场看到的是五粮液的问题，但未来市场可能重新关注它解决问题的能力。当所有白酒企业都开始面对同样的挑战时，也许才会发现：你以为桌上最弱的那个，可能才是最先醒来的那个。当所有人叫你涂改液的时候，回头一看，原来你才是最清醒，胆于直面问题的那一个

缩量孕育机会，泸州老窖也蔫了

Tue, 25 Aug 2026 20:41:22 +0800

今天A股成交1.83万亿，市场量能持续低迷，主要是科技主线熄火了，部分资金回流传统行业，盘面看着还是热热闹闹的，中位数上涨1.52%。上半年那种偏执单一的科技虹吸行情再也回不去了，7月份那波血腥回调把最激进的一批都爆了，活下来的吓破胆子，也没有之前的勇气。

现在市场的主线是修复，修复传统行业的超跌，修复小市值上半年的杀跌，微盘股指数过去一个月反弹了30%，本来年内表现最差的，现在反而上涨5.9%了。

微盘股指数没有对应的ETF，没办法直接投资，场内最接近它的是中证2000，过去一个月也反弹了19%，表现同样不俗。

与之相反的是上半年表现最好的科创50指数，8月份的反弹全部跌回去，目前离8月初的低位只有3%左右，后面只要有个风吹草动是有可能一个阴线插下去，一旦创新低可能又会打开向下空间，总之情况确实不太妙是真的。

a股场内就这么多钱，没有显著新增，所以不同风格之间存在流动性竞争，就像跷跷板的两端，这边起来了那边就下去。想要发动类似于2015年那种全面性牛市很难，因为盘子太大，钱不够。

2015年a股5000点的时候总市值大概60万亿出头，而a股最新的总市值在115万亿左右，差了一倍。所以我之前打趣说美股的牛市体现在指数，a股的牛市体现在总市值。可惜没有一个etf是跟踪总市值的。

缩量博弈中

Mon, 24 Aug 2026 20:45:28 +0800

今天的行情先顺着昨晚的热点说，阿里巴巴港股今天低开低走跌至112.5港币，这个价格就挺尴尬的，因为周末宣布配股的价格是112.7港币，别说折价全没有了，甚至还溢价两毛钱。

这当然是市场对800亿配股方案不满的表现，直接用脚投票，砸盘抗议。但最终阿里巴巴的配售还是完成了，获得3倍超额认购，有40%来自主权基金和长线基金。对于这些基石级别的大资金而言，阿里目前的估值很有长线配置的价值，至于短线的波动他们不是很在意，投资逻辑和目的都和散户很不一样。

近期刚刚有点起色的中概股板块又被阿里带到沟里去了，如果我是境外投资者我现在也会对中概股产生偏见，过去这六七年总有各种奇奇怪怪的坏消息，有些是政策，有些是地缘，有些是行业暴雷，有些是战略决策打架，只有你想不到，没有你踩不到的雷。

……

今天a股成交2.01万亿，依然属于相对低迷水平，所有指数都下跌，中位数下跌1.19%，痛感明显，但尚可承受。这轮反弹a股一个短板就是杠杆资金正在失去热情。

7月份那波下跌重创了融资余额，哪怕8月份指数最高反弹了约7月份跌幅的一半，但融资余额反弹幅度极低。有两种可能，一个是杠杆资金被7月份的暴力下跌吓破胆，不敢回来，另一个可能是大量杠杆账户已经在7月份爆仓死掉，回不来了。

a股最激进、最勇敢的资金少了5000亿，所以科技不行了，板块抱团也抱不动了。

今天光模块三兄弟惨遭重锤，中继续创-7.7%，新易盛-6.8%、天孚通信-8.6%，原因是sk海力士在《Nature Electronics》上发了一篇技术论文，提出了一个远期架构蓝图，把内存嵌入光互联，这样会减少对光模块整机（国内易中天的主营）的依赖。

这个技术路线并不着眼于当下，最快也要2028年以后才能小规模商用，但炒股炒预期，市场未雨绸缪先砸一波也属正常反应。光模块在经历了梦幻般的两三年行情后目前处境变得微妙，美国那边打算禁止中国下一代产品出口，韩国这边下游巨头打算修改技术路线绕开中国厂商，无论哪一个落地了都挺难受的。

其实今天还有比光模块跌更惨的板块，是前几天一度风光的生物疫苗，对面的moderna这几天震荡过后依然有100%以上的涨幅，我们这边的疫苗板块已经跌回抗癌药消息之前了。这就是a股难玩的地方，大部分时候情绪博弈都是零和甚至负和游戏，你每次起码要比一半以上的人更聪明才能赢钱。

阿里要退出外卖大战了

Sun, 23 Aug 2026 14:36:32 +0800

这个周末最大的消息是阿里巴巴打算配股融资800亿港币，说实话，听到这个消息的时候我都懵了。因为阿里自己账户上还有465亿美元的现金，并不需要用配股的方式去融资。

去搜了一下，阿里的说法是不愿意动用核心的现金安全垫，又想加大对ai的投入，再加上现在美元的利率高，不想去借债，而是用股权融资的方式补充现金。

缺钱你在外卖上烧那么多钱干嘛？过去一年半差不多烧掉了800~1,000亿，正好约等于这次融资的规模。这等于在外卖上花掉的冤枉钱，代价是稀释股东权益，一想到这就会不自觉的有些恼火。

这几年是ai发展的关键时期，各家科技公司都在积极军备竞赛增加算力支出，这个时候和京东美团大干一场，好比决战开团的关键时刻你派一支主力去野区打怪，这种输了是要背大锅，被队友骂死。

这次800亿配售的价格是112.7港币，增发7.1亿股，稀释3.8%的股东权益。增发价相较于周五港股的收盘价是折价8.3%，不过周五晚上美股那里已经跌了，按照美股的价格算折价只有3%多一点。

我觉得这个消息在情绪上利好美团的股价，这场无意义的消耗应该快到头了。

闷杀

Thu, 20 Aug 2026 20:01:57 +0800

上市开盘价1100的宇树科技，今天直接跌到了687，一天时间跌没了38%，下来容易上去难，你想要涨回1100要涨60%。

之前读者留言问我宇树科技上市参考价的时候，我说了600-700，没想到一天的时间就到了。我要澄清一下，600-700是前几天我判断的上市参考价，不是我认为值得买的价格。我愿意买的价格比这个低很多，说出来伤人，不说了。

像这种新股上市博弈好在就是场内亏来亏去，有人冒进接盘爆亏，就有人高位套现爆赚，财富没有消失，只是发生了转移。但这个转移效率确实狠了点，昨天买进去的230亿，今天就有50亿换别人口袋了。

新股的马太效应特别强，一上来走势强的通常会更强，而一开始走势弱，积累大量套牢盘的，我鲜少见到短期（一个月）内能逆转的。

……

昨晚我写了Moderna宣布成功研究治疗黑色素瘤mRNA疫苗的新闻，这个劲爆消息当时还没彻底发酵，Moderna盘前股价只上涨了60%。后来消息快速扩散，市场情绪沸腾，最终上涨177%，彻底点燃了生物制药赛道。

Moderna是研究mRNA疫苗的平台，曾经在新冠那几年一战成名，不过随着新冠日常化，资本逐渐看衰这家公司，觉得它们只是一堆现金+临床愿景，在昨晚消息发布前有几十亿资金押注做空。

那昨晚发生了什么呢？Moderna和默沙东一起完成了三期临床试验，对1137名手术切干净的高危黑色素瘤IIB‑IV期病人，使用个性化疫苗，有实验对照组：

只用K药（Keytruda） vs K药 + mRNA疫苗

实验结果是后者的复发/死亡风险下降49%，远处转移/死亡风险下降 59%，这属于非常显著的有效数据。这意味着人类第一个三期临床成功的个性化新抗原mRNA癌症疫苗，不是二期小样本，是大样本三期。它证明mRNA真的可以治疗癌症，不再只是传染病疫苗平台，打开了巨大市场的想象空间。

面对疯狂的涨幅空头慌了，拼命回补仓位，昨晚做空资金亏损超过50亿美元，轧空太血腥了。

受Moderna刺激，今天a股板块的生物制药也爆了，疫苗板块整个+14%，里面有好几个+20%封死一字板的。虽然疫苗是Moderna研究出来的，但大家默认未来a股的上市公司也会往mRNA研究方向发力，并获得成果。

这其实也是最近四十年的产业规律，美国人负责探索和创造，中国人跟在后面学习和复制，美国人擅长从无到有，中国人擅长低成本爆量。Moderna发现的这块新大陆，未来几年也是中国疫苗公司开垦的矿区，今天的涨停是基于情绪层面的释放，Moderna涨177%我们涨17%不过分哎。

……

今天a股成交2.08万亿，这个量能算低的，市场表现还行，中位数+1.25%。场内唱主角的肯定是医药医疗，几乎吸走了大多数的流动性，科技板块只能被动让座。

经过昨天的暴跌，a股现在情绪又处在很微妙的弱平衡，做多科技的连续受挫，已经没有之前的心气。再加上创新药最近连续有利好点火，开始竞争场内流动性，更近一步抑制了科技反弹的动能。

今天贵金属表现不错，昨晚美联储宣布增加回购美债规模，大幅削减了美元加息的紧迫性，大宗商品因此纷纷反弹，不过弹最狠的还是加密资产，一夜之间普涨20%，给我搞懵逼了。我之前几个月一直有sell call，昨晚一下子给我call走好多，被动减仓了。

今天房地产板块也反弹了一下，上海出了一个沪8条政策，针对部分区域楼房降首付到15%，给置换补贴（4-8万），以及政府收购部分二手房等。想想七八年前还是限购限贷，现在不但打压政策全部废除，还开始降首付给补贴鼓励大家买房，河东河西都不用三十年，十年就切换了。

最近楼市频繁出政策刺激，是因为整体数据开始下沉，按目前趋势发展下半年楼市会进一步承压，你只要愿意等，后面大概率有更好的价格和更好的条件。

科技又回调了

Wed, 19 Aug 2026 19:02:25 +0800

今天a股跌了个大的，成交2.51万亿，中位数暴击-3.91%，辛辛苦苦反弹了半个月，今天一天干回去一半。起因是昨晚美股科技板块大跌回调，美光-7%、闪迪-9%、海力士-9%、英特尔-6.5%，导致今天全球科技板块表现都不太好。

但是美股跌的狠的也就硬科技板块，整体跌的并不多，苹果、谷歌、微软还是涨的，道琼斯跌0.22%，标普500跌0.69%，纳斯达克跌最多也不过-1.33%。这些年一直都是这样，跟涨的时候偷斤缺两，跟跌的时候超级加倍，两边年化回报率差2倍就是这么差出来的。

今天a这条线全崩，带头的大哥中继续创跌9.36%，新易盛跌9%，底下几乎就没好的，我个人觉得这是对7月份套牢盘的一次确认，意思是短期内只能先解放这么多，后面的需要时间去慢慢消化。

ai明星股里今天最抗跌的是长鑫科技，只跌了2.77%，因为它是7月底上的，没经历7月份的科技股灾，没有套牢盘，没有历史负重。

我建议诸位可以算一下自己个股的表现，（6月底的最高价+7月底的最低价）/2-本轮反弹的最高价，小于0的话说明这只股在剧烈震荡中持续有资金买入，是正向表现，后市可以再看看。大于0的话就不太好，调低预期

粮食板块站起来了

Tue, 18 Aug 2026 19:10:33 +0800

今天a股整体小幅回撤，成交2.41万亿，中位数下跌0.56%，问题不大，连涨了那么多天这点程度的调整不算什么。几个大型指数依然处于8月份反弹上升的通道里，只是被半年线压制，一时半会没能突破。

今天涨最多的是罕见的农林渔牧板块，因为摩根大通出了一份报告，预警明年有可能出现大范围的粮食危机。主要原因是霍尔木兹海峡局势不稳定影响全球攻击，以及越来越严重的超级厄尔尼诺现象冲击了粮食生产，导致全球视频的价格通胀率从今年的2.8%上升至明年的5%。

不过就算全球出现局部粮食危机，中国本土问题也不大，我国的口粮（大米小麦）是确保自给自足的，就算外面的天塌了中国国内也不会出现饥荒，最多是进口依赖度高的大豆和油料有可能出现短缺，这些会导致养殖业的成本抬升，正好加速解决猪肉价格通缩的问题。

农林渔牧板块在a股大多数时候都是边角料行情，很少成为做多主线，因为农林渔牧缺乏成长性，周期性强，另外还是业绩造假的重灾区，我很少参与这个板块，这次摩根大通再怎么警告也随他说去。

今天跌幅最多的是影视院线板块，前几天因为《奥德赛》和《龙餐馆》先后点映曾经涨过一波，我当时去看了这两部片后觉得票房不会大爆就撤了，至于这几天舆论口很火的《牛来》，纯粹是少数人猎奇行为捧出来的小丑，三瓜两枣的票房没什么用，整个暑期档和去年比微微好一点，好的程度有限。

全球的影视股表现都不太好，这个行业没什么长期成长价值，a股尤甚，整个板块有一个算一个全是坑货。哪怕光线去年压中历史级爆款的《哪吒2》又如何，一年后股价跌3/4，当初脑子发热的全挂旗杆上当显眼包了。

……

白酒真的大跌了

Mon, 17 Aug 2026 21:35:33 +0800

今天a股好啊，中位数涨1.38%，指数稀里哗啦也都涨了，和上半年的剧情差不多，ai领先，科技跟上，但同时呢也没有把传统板块吸的太狠，多少也能跟着涨点，风格上比上半年和谐多了。场内标志性事件是长鑫科技暴涨12%，进一步稳固了大陆公司市值第一的宝座，这下和腾讯也拉开差距了。长鑫目前只有不到8%%股份流通，上市6个月后迎来第一批解禁，2.27%，是线下打新机构锁仓的那部分，这个不多。真正大额解禁是上市12个月后，33%的股份解禁，相当于流通盘的3倍多，这里面包含了战略配售和原始股东，成分很复杂，必然会有套现需求，到时候长鑫的定价会趋于理性。所以在明年7月之前，小盘子的长鑫存储都有时间窗口玩博弈游戏，市值天花板完全取决于市场情绪。

今天场内最扑街的又又又是白酒，-2%，也是唯一一个跌幅超过1%的板块。贵州茅台二季报低于预期，又惨遭国家队清仓减持，上来就低开3.5%，今天行情这么好也救不上来，连带把整个白酒和消费板块都拖累了。茅台现在每年盈利预期是850亿，总市值1.62万亿，大概是19倍pe。茅台每年能拿出利润的3/4出来回馈股东，对应的股息率是4%左右，这几个数据作为收息股而言算挺优秀的。现在最大的问题是市场拿不准茅台未来业绩有多大的下滑空间。行业里面有几个很惨烈的例子，洋河股份最好的时候一年赚100亿（2023年），结果去年赚22亿。五粮液2025年洗过澡不提，2026年一季度和巅峰的2024年比营收和利润少了30-40%。茅台我觉得不至于跌这么多，但是下滑5-15%是有可能的。目前的股价合理但不算便宜，如果能跌到1000附近甚至千元以内，值博率就上来了

白酒大利空

Mon, 17 Aug 2026 13:35:41 +0800

周末没啥大事，关注度最高的还是周五茅台二季报miss了。

我周五晚写过详细分析，简单说就是二季度利润比预期的少了10-12%，这让很多读者感到意外，因为最近连续刷到茅台涨价的消息，甚至五粮液也跟着涨，怎么会利润反而变少了呢。

目前看不是飞天茅台卖的不好，这个主力产品依然热销坚挺，是其它系列酒卖不动了。Q1系列酒营收78.81亿，同比+12.2%；Q2单季50.5亿，同比‑25%，大幅回落。

系列酒以前都是让经销商捆绑销售的，经销商拿一个比例的飞天茅台（好卖，躺赚），就要拿一个比例的系列酒（不好卖，亏钱）。现在茅台大力推自营平台直销，甩开了经销商，虽然可以在飞天茅台上赚更多的钱，但系列酒就不好处理了。

二季度利润比预期少了10%，肯定是利空，但不是天塌下来的那种坏消息，白酒板块整体在低位，将其消化不是很难。只是茅台显露出来的业绩疲软，会打击其它资金回流抄底的信心，白酒板块的回暖任重而道远。